招商宏观：美联储怎么看大宗商品价格上涨？

　　2020年下半年以来，大宗商品价格出现显著上涨。例如，美国商品调查局（CRB）现货综合指数从2020年4月27日低点的347.55上升到2021年7月29日高点的563.78，升幅高达62%。

　　对于大宗商品价格如此快速上升，美联储怎么看？怎么办？这是各界都非常关注的问题。

　　从历史经验看。2001—2008年，大宗商品价格同样出现了显著上涨，CRB现货综合指数从2001年10月31日低点的205.62上涨到2008年3月3日高点的485.73，7年涨幅达136%。其中，2001年10月至2004年3月，CRB现货综合指数从低点的205.62用2年半的时间上升到高点的310.01，涨幅达50.8%。

　　但在这两年半中，美联储并没有显著收紧货币政策，除在2003年6月25日宣布降息25个基点外，其他时间均保持了货币政策稳定。美联储的首次加息是在2004年6月30日，此后在24个月中通过17次加息将联邦基金目标利率从1%上调至5.25%。此期间CRB现货综合指数从低点的291.19上升到高点的337.07，涨幅为15.8%。

　　此后，美联储从2007年9月18日开始降息，至2008年年初共降息6次。CRB现货综合指数则从2004年6月底的337.07上升到2008年3月的485.73，涨幅达44.1%。

　　这表明，美联储的货币政策决策并不针对大宗商品价格的上升和下降，大宗商品价格的快速上升并没有引发美联储货币政策收紧，甚至在商品价格飙升期间还数次通过降息实行宽松货币政策。

　　更进一步看，通过梳理2003—2007年美联储的议息会议声明，可以更好地理解美联储在进行货币政策决策时如何看待大宗商品价格走势。

　　一是美联储的货币政策决策关注的是核心通胀率和长期通胀预期，而非大宗商品价格。

　　美联储在2003年6月25日宣布降息，其重要原因是，尽管彼时大宗商品价格上升幅度明显，但美国的核心通胀率处于持续下行态势。从其议息会议声明看，由于当时美国仍深陷2000年互联网泡沫破灭和美股大跌叠加此后的“9·11”造成的经济衰退冲击中，这一阶段美联储更为担忧的是“通胀率不受欢迎地大幅下降”。

　　二是美联储在进行货币政策决策时会充分考虑失业率等“资源使用率”情况。

　　由于失业率等数据属于滞后指标，这使得美联储的货币政策决策更具有“适应性”而不是“前瞻性”，必然走在曲线之后。

　　三是大宗商品价格的上升很大程度上还会阻碍美联储加息。

　　在2003年至2006年年初的25次议息会议声明中，美联储有15次明确表示，担忧能源价格等大宗商品价格上升对美国产生负面的供给冲击，导致“产出增长放缓，劳动力市场状况改善步伐放慢”，迫使其在更长时间内尽可能保持相对宽松的货币政策立场。

　　直到2005年9月20日及此后的三次议息会议，美联储才在通胀预测中开始强调“更高的能源价格和其他成本上升可能加剧通胀压力”，而此时美国的通胀已在高位运行。

　　四是美联储并没有从资产价格和金融周期的角度看待大宗商品价格的上升。

　　美联储始终认为不具备超出市场的理性，不能够早于市场辨识出资产价格泡沫。因而在2003—2007年的历次议息会议声明中，从未提及美国家庭部门宏观杠杆率的上升、房地产价格的泡沫及其与大宗商品价格上升及通胀压力增加之间的关系，忽视了金融周期的存在及其对实体经济增长和物价稳定产生的显著影响。

　　这些宝贵经验或教训成为2008年全球金融危机之后经济理论研究和多国货币政策实践的重要思想基础。

　　五是美联储更不会从全球金融周期的视角看待大宗商品价格上升。

　　美联储的货币政策主要关切的是美国的经济周期，大宗商品价格的涨跌则与全球金融周期关系更为密切，而全球金融周期与美国国内的经济周期并不一致。2001—2003年，美联储基于国内经济周期的宽松货币政策，以及2004—2006年落后于曲线的收缩性货币政策，在很大程度上助推了大宗商品价格的大幅上升。但美联储在历次议息会议声明中从未提及美国货币政策的溢出效应。

　　综上，从历史经验看，尽管2020年4月底以来大宗商品价格的升幅已非常显著，美联储仍然会选择忽视，强调就业并坚持通胀的临时性，更为突出大宗商品涨价的负面供给冲击作用，避免讨论资产价格，更不会采取实质性的国际货币政策协调措施。

　　可以预计，美联储不会认真倾听大宗商品价格上升释放的预警信号，将再次走在曲线之后。

　　免责声明：

　　本文版权归第三方作者所有，相关授权事宜请联系原作者。文中观点均来自原作者，不代表金十观点及立场。特别提醒，本文内容仅供参考，不作为实际操作建议，交易风险自担。

责任编辑：王婷